在之前的一篇文章中，风云君提到了几家进入新能源行业的化肥企业。

今天要讲的是云图控股，其定增方案于2022年9月21日获得证监会通过，拟为募资19.96亿元，综合利用磷矿资源生产新能源材料和缓释复合肥联动生产项目。

再来看我们的股票市值大数据，云图控股的排名从2018年的1713位上升到目前的306位。

这会是一个怎样的故事。

一，如何涉足磷酸铁1，复合肥的主要种类，居中国第二位

云图控股的主营业务是复合肥。

2021年，整个化肥板块的营业收入为74.08亿元，占比接近一半，其中复合肥营业收入62.27亿元，占比41.80%。

简单来说，氮肥叶子长，磷肥花，钾肥根，是作物生长需求最大的三个要素。

复合肥是指含有氮，磷，钾中两种或两种以上营养元素的化学肥料，包括磷酸铵，硝酸钾，磷酸二氢钾等二元复合肥，氮，磷，钾的各种三元复合肥，也可加入锰，硼等微量元素。

因此，复合肥的用途更加多样化，同时养分释放均匀，肥效稳定持久，便于储存和机械化施肥。

同时，由于复合肥中的副成分少，对土壤的不利影响小，有效成分的含量一般高于单位肥料，因此可以节省包装，储存和运输的费用。

云图的复合肥产品更加多样，有硝基复合肥，氯基复合肥，尿基复合肥，硫基复合肥等。

其中，硝基复合肥中的氮元素主要由硝酸铵或硝酸铵磷提供，硝态氮可被作物直接吸收，具有速效，高效的特点，适用于滴灌，喷灌等施肥方式。

氯基复合肥中的氯元素主要由氯化铵提供，适用于水稻，玉米，小麦等不避氯的作物，属于大田作物。

硫基复合肥中的钾主要由硫酸钾供给，适用于所有作物，能改善土壤结构，抗倒伏，增加抗病性，提高作物果实品质。

尿基复合肥中的氮元素主要由尿素提供，应用于粮食作物和部分经济作物。

据磷复肥行业协会统计，2021年，云图控股复合肥总产量263.3万吨，仅次于新洋丰，位居行业第二。

2.行业出清，收入增长不变。

但是，化肥的缺点也很明显，比如养分比例固定，而不同的土壤和作物所需养分的比例，种类和数量是多种多样的。

因此，过量或不合理施用化肥会导致土壤中养分和重金属的积累，肥力下降，造成土地污染，直接威胁农产品质量安全。

据中科院院士金庸介绍，我国施肥水平是世界平均水平的3到4倍，氮肥利用率只有30到50%。

为了解决这个问题，农业部在2015年发布了到2020年化肥使用零增长的行动计划。

那么，2017年以后，国家对化肥企业补贴减少，化肥用气优惠取消，化肥铁路运费上涨，增值税恢复，环保政策收紧，原材料价格上涨等不利因素频发高能耗，污染不达标的落后产能逐步退出，化肥行业进入负增长时代

中商产业研究院数据库显示，2017—2021年，我国农用氮，磷，钾肥产量逐渐减少。

可是，在此期间，国内化肥行业的市场规模不增反减风云君认为，这主要得益于肥料使用结构的优化

复合肥的价格比单肥高也就不难理解了从1980年到2020年，国内复合肥在化肥中的使用比例从2.14%上升到42.3%

自2011年上市以来，云图控股化肥业务收入仅在2016年出现负增长，并无明显的周期性波动。

2020年疫情后，全球农作物价格上涨，化肥需求增加供给方面，经过多年去产能，化肥供不应求，价格上涨2021年俄乌冲突后，俄罗斯化肥出口受到限制，全球化肥价格进一步被推高

因此，云图控股化肥业务2021年实现营业收入74.08亿元，同比增长20.20%，无论是规模还是增速都创历史新高。

3.集成产业链

化肥产业链有三个环节:上游原料供应商，中游化肥生产商，下游零售商和终端消费者。

从原料端看，生产氮肥的主要原料是煤炭和天然气，磷肥是磷矿，硫磺/硫铁矿，钾肥是钾矿总之，化肥对原料的依赖性很强

但掌握这类矿产资源的企业议价能力普遍较高因此，原料价格的波动也会影响基础肥料的价格，从而影响复合肥的生产成本和销售价格

所以，云图控股的发展战略一直是一体化产业链。

其业务起点是化肥业务，产品是氨基复合肥。

为实现复合肥生产的氮肥自主供应，子公司新都化工建设35万吨纯碱项目，生产纯碱和氯化铵。

其中氯化铵主要作为复合肥生产中的单质肥料，纯碱作为公司复合肥产业链的副产品用于出口。

为了进一步向上延伸，获得生产氯化铵的盐资源，云图控股还收购了严光华源，打通了上市前的第一条产业链:盐+合成氨rarr氯化铵rarr氨基复合肥。

因此，云图控股在化肥之外又增加了两项业务:纯碱和食盐截至2021年底，云图控股纯碱和氯化铵产能为60万双吨/年

由于主玩家的作用，这两项业务的收入规模和占比都不大2021年纯碱业务营业收入11.44亿元，占比7.68%，食盐业务营业收入3.39亿元，占比2.28%

2011年上市时，云图控股融资14亿元投资60万吨硝基复合肥，10万吨硝酸钠和亚硝酸钠项目，配套建设稀硝酸和硝酸铵料浆产能。

该项目于2013年投入运营云图控股拓展硝基复合肥业务，开辟新产业链:硝酸+合成氨rarr硝酸铵泥浆rarr硝基复合肥

同时，硝酸钠和亚硝酸钠是原纯碱产品的深加工，云图控股还打造了另一条产业链:食盐+合成氨rarr纯碱+硝酸rarr硝酸钠和亚硝酸钠。

这条产业链主要是纯碱深加工，可以提高化肥淡季的设备利用率，平抑硝基复合肥的季节性影响，扩大产品多样性。

4.源自磷化工业务

此后，云图控股扩大了磷酸一铵，黄磷，磷酸二氢钾等产能，为复合肥提供更多低成本的原料，从而形成另一个业务板块:磷化工

截至2021年底，云图控股拥有磷酸一铵43万吨，黄磷6万吨，磷酸盐5万吨的产能。

2021年磷酸一铵营业收入11.81亿元，占比7.93%，磷化工营业收入15.35万元，占比10.30%。

云图表示，已建成除尿素外的完整的氮肥，磷肥产业链，以及以黄磷为主的磷化工产业链。

磷化工产业链成为云图控股进军新能源的敲门砖。

通过磷酸的分级利用，云图控股计划生产45万吨磷酸铁，延伸Mdash磷酸盐岩，湿法磷酸mdash磷酸铁新能源材料产业链预计2023年建成投产。

云图控股发展磷酸铁业务的一个优势就是磷矿但是，这种优势还没有完全形成

2013年，云图控股收购雷博凯瑞100%股权，取得四川雷波县牛牛寨磷矿北矿区总探矿权。

目前，东部磷矿已取得采矿许可证，完成项目审批，环保审批等前期手续，建设项目仍处于启动阶段西磷矿还在勘探中，所以所有勘探工作完成后就可以转化为勘探和生产，

东段磷矿探明储量约1.18亿吨未来若能达产，将形成400万吨/年的磷矿产能，生产所需的磷矿将以自产为主

风云君曾提到开采磷矿和固废磷石膏是最大的问题，很多地方都出台了固定产量限制磷化工发展的政策。

公开资料中，云图控股将磷石膏渣运到渣场存放从这个角度来看，云图控股应该没有磷石膏回收技术

未来一旦地方政策发生变化，云图控股的磷酸铁业务必然会受到影响。

云图控股发展磷酸铁业务的另一个优势是，这条生产线将生产60万吨缓释复合肥，实现联动生产，节约磷资源，减少环境污染。

2021年，云图控股复合肥产能利用率为55.88%，可以说已经存在大量闲置产能未来60万吨新增产能如果不能完全消化，联动生产就没有太大意义

最后，自磷酸亚铁锂技术回归以来，除了行业内企业扩大生产，钛白粉，磷化工等企业也加入了这一轨道。

俗话说，物以稀为贵在磷酸铁和磷酸亚铁锂产能不断扩大的情况下，这些企业还能分得一杯羹吗

二是高调转型，后来差点出问题。

与行业内其他上市公司类似，在化肥热消退，行业调整的时期，云图控股也在努力转型。

1.发展调味品业务。

控股云图的第一个转型方向是调味品，依托上游食盐业务，目标是把自己打造成品种盐和调味品的龙头。

首先，云图控股在现有食盐资源基础上发展食用盐业务，并于2011年成立益盐堂，研发各种日用盐系列。

2013年，益盐堂成为全国唯一拥有海藻碘生产线和全国最大的食用氯化钾生产线的制盐企业还与15家盐业公司建立了品种盐供应关系，开发上市了120多个单品

但从2017年开始，国家实施盐业体制改革，放开工业盐管制，放开价格，允许跨省销售等等。

导致食盐市场竞争加剧，云图控股不属于竞争力强的那一波所以食盐业务的营收规模并不高，从2017年开始一路下滑

在此期间，云图控股还拓展了四川调味品的业务，与西华大学，四川省经济发展促进会成立了四川调味品产业技术研究院，先后收购了王鸿食品，新番食品，增加了四川泡菜，郫县豆瓣等业务。

但从2015年四川调味品营收的单独披露来看，很明显这一块业务也走样了。

到2020年，云图控股将出售王鸿食品，年报中不再提及四川调味品业务食盐业务的具体描述也在2021年年报中消失

显然，云图控股当初发展一体化产业链，向食盐业务扩张，是可以理解的。

但是后来的发展方向真的超出了自己的实力。

2.涉足农村电商。

云图控股在发展调味品业务的同时，2015年也开始了农村电商业务，地位不小。

今年，云图控股成立了哈哈农场，作为农村电商平台，然后发展刚需产品覆盖，农村金融理财，农村生活娱乐，农村物流一体化等等。

在哈哈农场的基础上，云图控股还延伸出哈哈农贸，哈哈旅游，哈哈传播，哈哈娱乐，哈哈财富等子业务。

结果如何农村电商业务的收入还没有在云图控股的收入结构中独立体现出来

从2018年开始，年报中不再提及农村电商业务。

第三，受益于大环境，业绩创新高。

与之前风云君写的很多转型不同，云图控股大多是靠自己投资新建大楼有过几次并购，但金额不高，不产生较大商誉，整体在可控范围内

所以，接连失败的转型并没有对云图控股造成致命的影响。

自2011年上市以来，云图控股营业收入整体增长。

2020年，化肥和化工两大业务迎来景气周期云图控股2021年实现营业收入148.98亿元，同比大幅增长62.74%2022年前三季度达到149.73亿元，超过去年全年规模

2011—2019年期间，云图控股归母净利润基本停滞甚至倒退。

2020年后，受益于大环境，利润连续翻番，有了明显的提升2021年，云图控股实现净利润12.32亿元，2022年前三季度实现13.03亿元，也超过了去年全年的规模

云图控股的自由现金流也在2019年回归主业后开始稳定流动一方面，产业链整合后资本支出有所减少，另一方面还是得益于大环境

可是，云图控股并不宽裕截至2022年6月底，云图控股账面货币资金合计26.22亿元同期短期有息负债合计32.3亿元，还有12.91亿元的长期有息负债

从某种程度上说，这种现状与当年投入巨资改造密不可分。

第四，密集推出员工持股计划，几乎是白送钱。

2020年行业回暖后，云图控股在2021年陆续推出了三个员工持股计划。

第一次是在2021年3月折算后，评估期归母净利润平均增长率在20%以上，无明显异常

半年后的2021年10月，云图控股又推出了员工持股计划。

本次员工持股计划的评估目标仅为2021年调整利润，其他年度保持不变。

风云君还发现，2021年1—9月，云图控股净利润已达7.8亿元，距离9亿元的年度考核目标并不遥远。

2022年，就更简单了只有保证净利润不减少，考核目标才能实现

又过了半年，2022年5月，云图控股又推出了员工持股计划。

与之前相比，这个考核指数确实有了明显的提升。

但要知道，2021年，云图控股归母净利润增至12.32亿元也就是说，即使2022年净利润略有下降，也可以完成考核

是的，这次更难了。

2022年上半年，云图控股的净利润已经达到9.88亿元，距离12亿元的年度目标并不太远。

总之，云图控股员工持股计划的绩效考核并不难实现。

其中受益者是公司少数人:这三个员工持股计划分别只有24人，22人，22人。

云图控股上一次推出员工持股计划是在2016年，员工1300人。

不得不说，云图控股作为一家周期性业务明显的上市公司，在行业景气的时候密集推出考核目标较低且只针对高管的持股计划，白白送钱给少数人的痕迹应该不会太明显。

摘要

2015年以后的政策调整，已经基本限制了化肥行业的成长空间上市以来基本停滞的云图控股业绩，与此密不可分

在这种情况下，包括云图控股在内的一些化肥企业继续经营主业，也有尝试转型的，但都不成功。

直到2020年，化肥热再起，云图控股的业绩发生了质的变化受益于此，我们云图控股的股票排名连年上升

如今，碳酸铁锂技术的回归给有磷化工业务的化肥企业带来了新的机遇，云图控股也加入进来。

但与风云君分析的另一家同行业公司相比，云图控股的优势并不明显。

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